CFC金属研究
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分析师 | 楚新莉 中信建投期货研究发展部
分析师 | 张少达 中信建投期货研究发展部
期货交易咨询业务资格：证监许可〔2011〕1461号
本报告完成时间 | 2026年2月6日
主要议题
一、双焦
中长期供给方面，2025年全年国内炼焦煤产量约4.8亿吨，同比增长2.3%，进口炼焦煤约为1.2亿吨，同比下降2.7%。2026全年，预计国内供应偏稳，弹性收敛，单边扩张或收缩的概率较小，进口端有望迎来增长，增量在蒙煤。
短周期供给方面，稳产增供是主基调，1月煤矿开工与产量明显抬升，供应释放偏积极。进口方面，对国内形成补充，蒙煤通关与口岸库存在高位。截至目前，口岸库存已达400万吨。展望2月，受春节影响供给小幅收紧，但持续性取决于节后复产与进口回补情况，整体更偏节奏性博弈。
库存方面，有明显的结构分化，焦企库存低位、延续去化，而港口及钢厂库存阶段回升，库存更多向下游转移。在提涨落地但需求弹性不足，铁水边际走弱背景下，下游承接能力有限，库存去化效率偏低。整体来看，焦炭库存尚未形成系统性压力，但也难以对价格提供持续支撑，仍处于弱平衡。
总结来看，双焦目前难有趋势性行情。春节前后焦煤供给或有阶段性放缓，但节后产量与进口恢复预期较高，供给回补节奏偏快。在需求未出现明显改善的前提下，中游库存去化空间有限，焦煤价格延续震荡运行，难以形成趋势上涨。焦炭方面，尽管焦化利润承压，但现金流约束下焦企生产惯性较强，供给短期难以出现实质收缩，即便有阶段性提涨或修复，也难以快速改善利润结构，焦炭行情仍将围绕焦钢博弈。
二、合金
需求端方面，有改善空间，但节奏偏慢，钢厂生产强度不高，盈利水平低。春节之前下游基本补库结束，继续补库的意愿和必要性不大。
供应端方面，硅铁产量较低，库存不高，供应端压力不大，硅铁2026年预计新增产能在103.8万吨，其中包含4个大型项目，且项目投产进度多为下半年或年底。长期需要关注硅铁限制类产能用电政策。硅锰目前的高库存压力有待化解，2026年新增产能集中释放，全国硅锰待投产能总计308.7万吨，但若行情表现一般，新增产能情况或不及预期。高库存化解方式：①突发因素导致大幅上涨，盘面升水，现货库存转移至仓单；②时间换空间。
价格方面，硅铁价格偏震荡，短期内供需矛盾不明显。硅锰价格受成本端支撑，预计未来一段时间价格偏震荡。需关注锰矿供给端政策变化，如南非和加蓬相关政策可能对锰矿价格产生较大影响。
三、钢材
宏观环境方面，2026年全球经济增长预期温和放缓，主要风险包括贸易保护主义、地缘政治冲突和发达经济体滞胀，支撑因素包括AI投资热潮、财政货币政策宽松和供应链适应能力提升。预计2026年国内经济增速略低于2025年。另外，2026年需要重点关注政策影响，房地产“三条红线”硬约束退出，逐步进入信用修复与风险缓释阶段，《钢铁行业稳增长工作方案》也提出多项要求，包括产量压减、产能置换比例提升至1.5：1，行业增加值年均增长目标4%以及高端产品供给能力增强。
螺纹钢方面，1月份螺纹钢产量逐周回升，需求逐渐下降，库存累库速度慢于往年。我们预计2026年年后累库高度有限，大概900万吨左右，社库高度650万吨左右，累库压力总体可控，关键是节后去库斜率。价格方面，预计2月份螺纹2605合约区间震荡对待，参考运行区间3050-3200元/吨。
热卷方面，1月份供给波动不大，需求维持较高位置，总库存去库速度创近10年农历同期的新高。另外，热卷今年累库规律跟往年不同，1月末还未启动，预计2026年年后累库高度有限，总库存大概450万吨左右，社库高度350万吨左右。价格方面，预计2月份热卷2605合约运行区间3200-3350元/吨。
四、铁矿
1月铁矿石走势冲高回落。冲高主要受到新年来贵金属、有色等商品情绪高涨的助推，但由于铁矿石长期供给过剩压制上方空间，以及诸多消息层面的拉拽，目前铁矿石已重回震荡区间。
总库存历史新高，但中品矿库存低。25Q4以来，45港库存从1.4亿吨附近涨至目前接约1.7亿吨的水平，但港口中品矿库存偏紧，根据钢联，15港中品矿库存25Q4去化近600万吨，原因是钢厂盈利率下降至四成，青睐中品位矿使用。
2月节前偏弱运行，但下方有支撑。原因是中品矿偏紧短期延续，目前并未看到太多中品矿低库存改善的驱动。偏弱运行支撑因素是节前铁水恢复较弱，目前228万吨/天，且钢厂补库进入尾声，今年补库力度较往年较弱。另外，预计2月港口仍将继续累库，中性预计下，累积500-600万吨。价格方面，2月05合约预计运行区间760-830元/吨，对于产业采购来讲，05合约760-770元/吨采购为宜，对应普氏指数100-101美元附近。
全年供需来看，2026年全球铁矿供给预计过剩，主流矿山增量1200-1800万吨，非主流矿增量4000-6000万吨，国产矿山增量400-750万吨。过剩幅度扩大700-1200万吨，粗略估算，2026年对应的铁矿供给过剩增量在1800万吨-2800万吨。
价格方面，预计2026年铁矿价格中枢在97美金左右，全年均价下降幅度不大，05合约逢低多，09合约逢高沽空。
2026年需要重点关注：①供给端释放强度（西芒杜项目具体释放量存在不及预期的风险）；②铁矿石掉品问题对于平衡表的影响；③出口新规下的需求考验；④国际定价权博弈等。
